关注上市公司证券投资三大主题：估值、战略和股东主义

自2005年6月起，上证指数从998点开始一路上涨，2007年10月达到高点6124点，在这个过程中，部分上市公司通过交叉持股获得了丰厚的投资收益，也受到了市场的热烈追捧。然而随着近来股指的回落，证券投资的负面影响开始显现。数据显示，从2007年第4季度开始，上市公司的证券投资收益大幅回落，拖累了上市公司业绩的增长。与此同时，证券投资较多的上市公司其股价在这一轮的下跌过程中跌幅也超过市场平均水平。

既然上市公司的证券投资行为对其业绩和股价产生了如此大的影响，投资者正确认识和评价这种行为显然就大有必要。我们认为需要关注三大主题：估值、战略和股东主义，具体说就是关注如何在新会计准则下对持有大量金融资产的上市公司进行估值；关注上市公司如何制定发展战略，使其经营业绩不受或少受证券市场波动的影响并真正在主业上形成竞争优势；关注上市公司在进行证券投资时是否充分从股东的利益出发。

证券投资负面影响显现

曾几何时，投资者热衷于发现新会计准则下采用公允价值计量金融资产带来的投资机会，随着市场迭创新高，人们对交叉持股的上市公司也越来越感兴趣。时过境迁，随着股指的回落，证券投资的负面影响也开始显现。

我们选取了1439家A股上市公司作为样本，这些公司均公布了2007年第1季度报告，使得我们可以观察证券投资收益从2007年起对上市公司利润影响的季度变化。从样本公司的情况可以发现，证券投资收益对上市公司的贡献在2007年3季度达到顶峰，随后逐季下降。2008年1季度上市公司的税前利润同比增长15.28%，其中证券投资收益同比下降了49.53%，经营收益（利润总额-证券投资收益）上升了35.14%，证券投资拖了上市公司业绩的后腿。需要说明的是，为了剔除企业所得税税率变更的影响，我们在这里用利润总额而不是净利润作为评判上市公司业绩的标准；此外，我们用投资收益-对联营企业和合营企业的投资收益+公允价值变动收益来估计上市公司的证券投资收益，这其中包含了投资转让收益，对结论可能会有一定影响。

表1：证券投资收益对（样本）上市公司业绩的影响

单位：亿元

数据来源：Wind资讯

与此同时，证券投资占总资产比重较大的上市公司在下跌过程中跌幅也超过了平均水平。2007年10月16日，上证指数创出了6124.04点的高点，2008年4月22日最低跌至2990.79点开始反弹，我们以这一区间的涨跌幅来判断持有证券投资多少对上市公司股价的影响。我们发现，1533家A股公司跌幅的算术平均数为29.58%，而2007年3季度末证券投资占总资产比例最大的20家上市公司股价跌幅的算术平均数为38.81%。在这里，我们用交易性金融资产和可供出售金融资产之和来估计上市公司的证券投资，未考虑持有到期投资等其他金融资产。

表2：2007年3季度末证券投资占总资产比例最大的20家上市公司2007年10月16日至2008年4月22日股价涨跌幅

单位：亿元